2015年，中国的北京华联（BHG Retail REIT）在新加坡交易所上市REITs，接连有中山大信(Dasin Retail Trust)、浙江运通网城（EC World REIT）、2018年还有砂之船(Sasseur REIT )到新加坡REITs。新加坡已经成为中国海外上股权REITs的重要首选之地，如何研究一下新加坡REITs的市场，对于企业解决股权融资和债权融资的问题，对于中国如何建立自己REITs的制度很有帮助。
2018新加坡房产信托REITs北京高峰论坛的中国主办方——中国REITs联盟曾在去年10月份组团专门去新加坡学REITs。联盟秘书长王刚指出，因为新加坡在亚洲金融危机之后2002年之后推出REITs，之后房产信托发展迅速成为亚太REITs之都，所以新加坡的REITs是很值得中国借鉴的。
在2018新加坡房产信托REITs北京高峰论坛上，特邀嘉宾就新加坡的REITs经验进行了讨论。
主持人：中国REITs联盟秘书长 王刚
讨论嘉宾：
运通网城执行董事兼CEO 吴多深
ARA亚腾集团中国业务总裁，集团业务发展高级总监 吕志伟
第一太平戴维斯董事兼评估公司负责人 胡建明
工商银行新加坡分行投资银行部主管 郑国顺
王刚：请问运通网城EC WORLD的吴总，当时你们去新加坡上市的初衷是什么？上市以后，新加坡REITs市场对你们的业务发展有何促进？
吴多深(运通网城执行董事兼CEO)：到新加坡去上市是一个资产证券化的过程，主要是融资。也有人问为何不到香港呢？这主要考虑到新加坡在REITs方面是亚洲做得最好的，资产组合很多，不光是新加坡的资产，还有国外的资产，有美国、有欧洲、澳大利亚的资产，方方面面的，是多元化的资产，多元化的投资者。新加坡的市场也是非常多元、国际化的。香港比较偏国内，虽然香港的资本市场非常活跃，但程度更多是跟国内联系起来的。
我们的发起人，富春集团的张董事长是希望通过REITs，一方面达到融资资产证券化，另一方面也可以作为进入东南亚的一个桥头堡，因为新加坡在东南亚的地位相当好。从新加坡再发展到其他的地方，发展到印尼、越南，从整个集团国际化的角度，通过这个平台更多的与国际的资本市场更加紧密的结合。
新加坡的REITs跟中国的类REITs的增长是不一样的，因为REITs在新加坡是公募基金，所以它可以利用整个资本市场不停的融资、不停的扩充、不停的收购；在收购过程中，它可以发资本，也可以发债，所以它的股本和债两个都可以同时进行。
王刚：请问ARA亚腾的吕总，对比你们在中国和新加坡做房地产，实际上REITs背后有商业房地产投资的经验，您有什么样的对比的分享？
吕志伟(ARA亚腾集团中国业务总裁，集团业务发展高级总监)：2002年，我们集团总裁和长江实业的李嘉诚李先生创办了腾飞资产管理公司。现在，腾飞ARA现在管理5只上市信托，在新加坡上市2只，在香港跟长江实业合作的3只。5只上市信托加起来，市值100亿美金，大概680亿人民币左右。公司起步的时候，赶上了证券化这股热潮，当时也收了很多优质资产，也跟着热潮的上升一直在扩充，到了2007年才开始私募基金的业务，现在有大概十来只私募基金，包括投资性资金还有增值性基金还有稳定性基金。在上海也收了几栋写字楼，北京也有商场的投资业务。
我想说的是，大家都很期待中国上市信托的到来。当然很多背景的原因，影响到中国还没有踏出这一步。上信托，我觉得在一个高利率、高增长，投资者追求高回报的环境下，其实是不太容易启动的。反而是在前几年，要是没有刚性兑付，没有保息保本，又是低利率回报，如果6%、7%，投资者会认为太低了，根本就没有什么投资吸引力。现在金融整顿或者洗牌，上市房地产信托投资的好处就体现出来了。我们的行业带给中国可能是最好的贡献，实现突破，作为投资的好渠道，让投资人可以放心、稳定的增值放在上市信托里面。
现在新加坡的房地产投资信托派息比较低，大6%~8%。但是通过私人银行的杠杆，可以做到12%左右，对资金的增值还是挺有吸引力的。但是在中国要是银行贷款是5.5%、6%、7%，回报就不是很有吸引力了。
王刚：前一段银保监会主席郭主席也说过超过10%的保本都是不靠谱的事。但是看一下REITs分红率能做到7个点上下，还有一些股价或者资产增值带来的收益，基本都在10个点以上的。所以因为它的资金利率也低，所以还可以再加一些杠杆，的确它不保，但是看过往业绩，包括北美统计的十年均下来每年都在11%左右。所以随着打破刚性兑付，可能这个产品反而更容易被市场所接受。
REITs实际上投的专门是商用地产，这是为什么现在国内的纯靠公募基金这些做股票的公司一般都做不了这个事情，它需要去对下面的房地产资产有比较深的理解。我们也有幸请到第一太平戴维斯的胡总，您参与了很多上市REITs的估值，上市以后每年还要再估，请您大概分享估值的想法。另外，在成熟市场，香港市场、新加坡市场如何看这个数，中国市场如何看这个数？
胡建明(第一太平戴维斯董事，暨评估公司负责人)：我们在新加坡市场、在香港市场、在国内市场我们都有参加REITs。在新加坡我们参与了70%多；香港市场，我们参与REITs的大概60%、70%的份额。
刚才吴总也介绍了为什么不去香港，为什么不在中国，中国的卖点是好像融钱比较多，但是新加坡和香港市场跟中国是比不上的。但是如果从合规性、长远的市场的稳定性来讲，新加坡的好处就跟其他的市场非常明显了。香港市场不是不好，但是也需要考虑市场风险的健康。
REITs的产品，在新加坡的监管非常严格，投资人是因为法律法规所以才愿意投资，成品能实现稳定的增长；不像中国市场是跳跃的增长，一下子政策又紧了，就又下去了。所以市场的参与度会影响估值的改变。从新加坡市场来讲，增值比较稳定，是比较实在的。企业市场表现好，就增值。这个增值不是像中国的，中国的增值是两大部分，一个是资产价值的变化，一个是收益的变化。中国市场的增值很多是资产价值的变化大于收益的变化。资产价值增值90%，收益增值10%。而新加坡不是这样的。
我们评估也是一样的，我们把握的维度是跟跟资产评估的时候，就看这个资产的增长在哪里，如果是收益型的增长，资产价值的增长是比较安全的，风险低的。他们增长的是租金，是稳中有升，因为是按照内容来算的，是跟经济挂钩的。他们的增长是通过管理、通过当地城市的发起人、通过消费者的增长来做的，所以不是靠物业在那个地区，那个地区发展了，地皮贵了，房子贵了，去增长的。他们不是这样的。所以我们在新加坡投的那些物业，基本上都是稳步增长的。比如领汇，它的增长是靠并购来增长的，而不是单纯的营运。通过并购以后，总收入变大，我们从评估这面看就是这样的情况。
王刚：胡总的经验很丰富，很重要的一点是，他强调了我们要用收益法导向，不能过于看重资产升值。今年4月份中国住建部和证监会专的文件里，专门提到了收益法，所以这是对做评估的，或者对于真正我们的投资人来说，都是比较好的保护。
工商银行新加坡分行最近在新加坡拿到了REITs的投行牌照。请郑总分享，投行的业务给中国开发商出去拿资产或者投资人出去买REITs，工行能提供什么服务？
郑国顺（工行新加坡投资银行部主管）：中国跟新加坡稍微不一样，中国可能上市的话，商业银行是不允许做这个业务的，但新加坡是完全可以做这个业务。我们今年2月份刚刚拿到牌照，我们主要业务焦点分两块。
一个是上市这一块，过去七八年以IPO募集资金总的比例，可能80%或者90%都是从房地产投资信托或者商业信托得来的，自然而然，我们的主营业务是方在房地产投资信托上市的工作。我们是中资的银行，所以我们的客户也很有可能是首选从我们工行的客户群里挑那些比较好的资产到新加坡上市。这是一块。第二块负责的是并购，并购是主要服务于公司想去东南亚做收购，因为有“一带一路”的需求。
王刚：首先问问运通网城的吴总，您这边对于中国REITs的发展有什么建议？
吴多深：这个问题比较难回答，我班门弄斧了。
新加坡是监管和法律并重。2003年我来中国工作的时候，已经听说中国的REITs要出台了，到今年已经15年了还没有出台，千呼万唤还没有出，可能根本有两个原因：
一个是信托法的原因，股市的监管这么多年经常有出现不同的现象，所以可能国家管理层也是比较顾虑。那么信托法怎么能保证投资者的安全等等，这些都是领导们在考虑的范围。
另外一个原因可能是税收的问题，如果国税还是这么高的话，REITs本身可能就没有一定的生命力了。因为新加坡在成立REITs的时候，新加坡政府给了很多很好的只有针对REITs的税收的政策，对上市REIT吸引力非常强，这是政府在推动REITs市场所做的。当然，如果中国开放REITs，潜能可能是不得了，可能是宇宙第一的资产。这个潜力若爆发出来，就是很不得了的一个市场。
王刚：下面请吕总再回答一下，对中国REITs市场发展的建议。
吕志伟：中国REITs的话题已经谈了很久。以前，我感觉中国市场或者投资者没这个需要，只是考察和学习海外的做法。但是现在国内的金融和市场真的已经是有这个需求了，大家都有一个共识，要投资好的对标，产品其实不多。如果不买房，不是投资性的炒房，有一些投资人可能就要各自承担风险，因为国内股票市场一停牌就好几个月。在国外市场停牌最多是半天、一天，要停过几天是不允许的。如果你在国内市场买一个股票，停太久，对个人是有一些压力的，因为你即使是想亏钱走人，也卖不了。中国的投资产品有限，在这种情况下，投资信托是另外的投资。如果有市场需求，让市场去推动，我觉得这是最好的机会，也会尽快的体现出市场的需求。
王刚：去年我们组团去新加坡考察REITs，去一个老的展览中心改建或者扩建的物业，可以看到REITs是一个主动管理型的，做了挺多的工作。
吕志伟：其实去的是新达城，这13年半股息跌了一点点，这13年股息都非常稳定，从国内的角度来考虑，虽然新达城是没有刚性兑付的，不保息保本的，但是以13年的经验验证，它的股息是非常稳定的。为什么是这样呢？这要归功于管理人持续的营运。
当时在翻新的时候，以及每个区域做改造的时候，都需要把租户都清除掉，甚至重新再招租一次，这是非常痛苦的过程。因为对消费者造成不便，一些人就流失去了别的商场。但是后来开业的时候，还是需要把消费者再争取回来。因为20年的商场如果不去翻新、不去花时间、花精力做，你一直以为这个商场只要开业、招租就有人来，其实不管是在国内还是哪里都是不大实际的。只有上市信托有对投资人回报比较长远的角度来看，你愿意花两三四年去做这个东西。所以我敢说在我们集团里面，集团发展到现在的规模，有些私募基金的机会性投资的投资人，跟上市公司的CEO是有点差异的。CEO不是光看买低卖高的，而是看中长期的运营管理。
新达城有五栋写字楼，大概有130万平方尺，商业有10万平方米的商业，再加上会展中心，会展中心给整个综合体带动的人流和客流非常大，这给停车带来挑战。我们只有3500个停车场，可能每个公司都可以配到挺多的停车位，到了周末写字楼就没这么多人去工作，但是整个商业还有这么多停车位，能支撑会展中心。所以对于商业写字楼和会展的配合搭配，也是这个项目成功的因素。
王刚：谢谢吕总分享。实际上REITs根本就不是炒楼的，真的是在做苦活累活，把资产翻新改造。因为中国的资产过去20年都是在快速建设期，但是接下来这些物业老了怎么办，资本性投入怎么做，中国很明显的现象就是每当新楼出来，这些中介公司就会搬到新楼办公，因为那些楼租出去，给比较好的租金。但是老楼怎么办呢？这是REITs要去解决的问题。实际上房地产市场是有大小年的，胡总，您觉得我们在大年推REITs好，还是小年推REITs好，还是都无所谓？
胡建明：我觉得没所谓的，其实大小年什么时候出来的问题，我觉得出来的时间如果碰见大年出来的话，有竞争对手，有投资选择，反而不是特别好。小年出来的话，只有它，理论上要买它，所以就能体现出REITs的好处。所以REITs出来的时候，在中国应该是政策跟市场刚好有一个合适的时间，这才是中国的特色。如果你正在推，市场里没有的，就算出来了也没有用。所以现在问题是市场是否ready，政府有没有问过投资人，如果我出来哪些投资会买，除了你自己的投资人以外，海外投资人，香港、新加坡、国外的有没有人会买，这才是重要的。如果都是国企的自己人买自己的，那什么时候出来都可以。
王刚：去新加坡上REITs，或者去香港上REITs，有汇率的问题，请问郑总对国内的投资者或者对国内资产出让方有什么建议或者服务？
郑国顺：关于汇率的问题，不管是国内还是国外，只要是在新加坡以外有业务的话，都会有涉及到汇率的问题。不可能都把它作为对冲，例如国内，主要业务收入就是人民币，新加坡发股息都是以新币来算的，如果在原来的业务没有变化的情况下，汇率有变动的话，变成换成新加坡分红的时候，就把它降下来，降的话就需要做一些对冲的手段。当然这个也是有成本的，不是没有成本的。所以不可能做到完全的对冲。所以这方面吴总会有更深的体验吧。
吴多深：新加坡可能是目前在世界上REITs国际化的比较典型的例子。管理外汇风险首当其冲。我们从对冲的角度，不可能去对冲资产负债表或者总的资产去对冲，因为成本实在太高了。所以一般我们主要的对冲，就是减少外汇的风险，就是对冲派息，就是保证当时的派息。因为汇率可以上可以下，你的资产就让它这样好了，因为今天可能上一点，明天可能下一点，对市场来说也不太关心这个问题，如果派息掉下来了，市场会给你很重的处罚。所以我们对冲的主要还是关注派息的对冲。
